力壳容器制造有限公司是个老牌容器制造企业，2005年时考虑对其附属加工厂进行改造和扩展，此项目需融资4200万元人民币。其中：需追加固定资产2520万元，流动资金1680万元。该投资项目增加税前利润1200万元。该项资金原来准备用留存利润补充，但考虑到营运资金及当时的通货膨胀等问题，认为此方法不妥，故计划从外部寻找来源。该公司管理政策历来是避免长期债务，至2005年年底公司资产负债表没有任何长期负债，股本账面价值为29040万元。多年来公司董事们一直为公司发行在外的1200万普通股的币价感到失望。他们认为改变公司不采用长期债务的管理，可能会使未来收益更为稳定。过去5年中平均每年的每股股利增长率为8％。公司创立者的继承人仍保留较大份额的股权，但一半以上的股份已为公众所持有，然而，这毕竟只是一个小市场。董事长李克先生认为发行认股权每股可能以22·2元出售，扣除承销商和其他费用后公司每股净收入为21元，这样筹资4200万元需再发行200万股普通股。另一种方法是公司向机构投资者发行年息18％、15年期的公司债券42万元。平均每年偿还280万元，董事王进认为18％的利率相当于税后利率11．7％(所得税率35％)。相反他认为发行每股21元，净股利为每股0．9的普通股相当于支付公司毛利润的5．7％。那么考虑了预期的通货膨胀后，发行债券是不是划算(目前通货膨胀率为每年5％～10％)。董事会讨论融资计划引发了如下的争论：张某计算，15年中偿债基金每年支付债券平均数额的10％。他认为发行股票的成本比发行债券更低，他强调发行债券每年要流出现金，且发行债券带来的额外风险将使普通股更具投机性，并致使未来市价偏差更大。王某认为普通股跌到每股21元，以这个价格将不能更新资产负债表上的固定资产(账面净值以每股24元计量)，出售普通股将会把属于公司现有股东的一部分实际价值让给新的购买者。钱某与孙某按每股收益对举债与发行普通股进行了比较，在预计的利润水平上(包括扩展后附属加工厂的1200万元利润在内，年息税前利润为6000万元，所得税率为35％)，发行认股权认股，每股净收入为21元，现有股每股收益为2·795元，而发行债券每股收益为2·84元，发行债券每年偿还相当于每股0．20元的债务将不成问题。唐先生通过计算认为，发行普通股，公司能从新股投资中获得年税后净利润780万元，如果200万普通股被出售，按现行每股0．9元支付股利，仅相当于年支出180万元。因此他认为发行普通股不会伤害现有股东。林先生表示他不愿意改变公司的惯例，他的原则是宁要安全稳健不要冒险而导致遗憾。要求：(1)评审王进张某、唐先生、林先生提出的意见。(2)作为董事长李克，对于附属加工厂改进和扩建的融资计划准备提出怎样的建议?
【正确答案】：董事意见评价：王进：主张债务筹资。关于债务成本，考虑了税收挡板，是正确的；且考虑了通胀因素，也是正确的，通胀有利于债务人。但股权筹资的成本是错的，不仅未来的股息不是0．9元每股，因为公司稳定增长的股利政策，而且股权的成本不应只考虑股息，人家是有剩余索取权的，应考虑EPS，即每股净收益。张某：主张股权筹资。说明股票筹资成本比债务低，这违背财经常识。按照偿债基金方式还款也不符合本案的筹措长期资本要求，是要等额等息付款的。因为债务每年会有现金流出，这点是对的，但股息也要流出现金，公司财务风险加大，公司股价会波动，也是对的。唐先生：主张股权筹资。论证过程和结论是错的。首先股息是逐年增长的，不是固定股息，而一个公司的股利政策是不该轻易变化的，有市场信号传递作用。二来新股东的预期收益也不只是现金股利180万这么简单，剩余受益人家有份的，与老股东同股同酬同股同权的。怎么会不稀释老股东利益?林先生：主张股权筹资。认为债务筹资会加大公司财务风险，是对的，但过于保守。(2)董事长建议：改变现有的资本结构，债权筹资。①公司现有的资本结构不合理，没有债务，没有利用财务杠杆，盈利能力受限，老股东财富增长缓慢。增加债务4200万，与近3个亿净资产相比，债务比例依然很低，财务风险不大，可控。②债务成本比股权成本低，这是常识。本案债务筹资的税后成本为18％×(1—35％)=11．7％，而股权筹资的成本为[0．9×（1+8％）]+8％=1
